Die amerikanische Wertpapieraufsicht geht gegen Gebührenmodelle von Börsen vor, die Hochfrequenzhändler zulasten von Privatanlegern begünstigen.
Die amerikanische Börsenaufsicht SEC will die Gefahren eindämmen, die von einer überaus komplex gewordenen Börsenlandschaft in den Vereinigten Staaten ausgehen. Die Behörde erwägt die Überprüfung eines verbreiteten Gebührenmodells, das finanzielle Anreize für Börsenmakler schafft, Aufträge an außerbörsliche Handelsplattformen zu leiten. Kritiker des Gebührenmodells argumentieren, dass Börsenmakler, die Aufträge für Investmentfonds und andere große Investoren ausführen, deswegen in Interessenskonflikte geraten. Das wiederum treibt die Kosten für Privatanleger – die Kunden von Investmentfonds – in die Höhe.
Ein neues Pilotprogramm, mit dem die SEC die Auswirkungen verschiedener Gebührenmodelle prüfen will, steht in Zusammenhang mit der an der Wall Street kontrovers geführten Debatte um den Hochfrequenzhandel. Wertpapierhäuser, die Aktien mit leistungsstarken Computern im Millisekundentakt handeln, dominieren die amerikanischen Aktienmärkte seit geraumer Zeit. Der kürzlich auch in Deutschland erschienene Bestseller „Flash Boys“ des Erfolgsautors Michael Lewis, hat die Debatte um die Strukturen der Märkte zusätzlich angeheizt. Lewis hatte den Hochfrequenzhändler Manipulation der Finanzmärkte vorgeworfen.
Das Augenmerk der SEC liegt auf einen Gebührenmodell, dass im Jargon der Wall Street „Maker-Taker“ heißt. Dabei bieten Börsen oder Handelsplätze bestimmten Wertpapierhäusern Rabatte oder Vergütungen an, wenn sie ihre Kauf- oder Verkaufsgebote auf ihrer Plattform bereitstellen. Das ist der „Maker“ dieser Gleichung, der „Produzent“, also die Partei, die die Transaktion ermöglicht.
Verzerrter Markt
Die Gegenpartei, etwa ein für einen Investmentfonds tätiger Makler muss dagegen eine Gebühr an die Handelsplattform zahlen, wenn die Transaktion zustande kommt. Das ist der „Taker“ der Gleichung, der Abnehmer. Dieses Gebührenmodell, das seit Mitte des vergangenen Jahrzehnts verbreitet ist, zielt darauf ab, das Handelsvolumen an Börsen und Handelsplattformen zu steigern.
Die Konkurrenz ist hart. Es gibt in den Vereinigten Staaten 13 offizielle Börsen, wie die traditionsreiche New York Stock Exchange, die Nasdaq und mehr als 50 außerbörsliche Handelsplattformen. Dazu zählen auch Dark Pools, Netzwerke für Wertpapierhandel, bei denen weder die Preise noch die Identität der Handelsfirmen angezeigt werden.
Der Wettbewerb um die Auftragsströme hat nach Meinung von Kritikern zu einem übertrieben komplexen Markt geführt, bei dem es vor allem um die Einnahme von Gebühren geht. Das führt dazu, dass Makler Aufträge dort ausführen, wo sie am höchsten dafür bezahlt werden. Für die Anleger, in deren Auftrag sie handeln, resultiert daraus möglicherweise ein schlechterer Preis.
Nach einer vor zwei Jahren veröffentlichten Studie der Beratungsgesellschaft Woodbine verlieren Investoren mehr als 5 Milliarden Dollar im Jahr wegen schlechter Ausführung ihrer Aufträge. Zwar verlangt die SEC, dass Aufträge dorthin geleitet werden, wo der beste Preis geboten wird. Fachleute halten es allerdings für schwierig, zu beurteilen, ob diese Vorgabe immer erfüllt wird. Die Woodbine-Studie kommt zum Ergebnis, dass die Gebührenanreize dazu führen, dass bessere Gelegenheiten an anderen Börsen verpasst werden.
Kritiker fordern Abschaffung des Maker-Taker-Modells
Manche Computerhandelsprogramme zielen einzige darauf ab, von den unterschiedlichen Gebührenmodellen zu profitieren. „Hochfrequenzhändler können mit diesen Rückvergütungen einen Gewinn machen, in dem sie Aktien zum gleichen Preis kaufen und verkaufen“, heißt es beim Handelshaus Themis Trading. Dieses zusätzliche Volumen verzerre die Preisfindung an den Märkten, die sich auf echtes Angebot und Nachfrage stützen sollte. Sal Arnuk und Joseph Saluzzi, die Gründer von Themis und prominente Kritiker des Hochfrequenzhandels, fordern daher die Abschaffung des Maker-Taker-Modells. Sie schlagen vor, dass Börsen eine pauschale Gebühr sowohl von Käufern als auch Verkäufern verlangen.
Das Testprogramm der SEC sieht laut „Wall Street Journal“ vor, die Maker-Taker-Gebühren für verschiedene Aktien in einem begrenzten Zeitraum abzuschaffen. Danach will die Behörde vergleichen, wie sich der Handel ähnlicher Aktien entwickelt hat, bei denen das alte Preismodell in Kraft war. Vertreter großer Fondsgesellschaften und Börsen haben sich jüngst mit der SEC-Vorsitzenden Mary Jo White getroffen, um auf die Eliminierung des Maker-Taker-Modells zu drängen.
Unterdessen erwägt die Investmentbank Goldman Sachs, ihre Dark-Pool-Handelsplattform Sigma X zu schließen. Die Bankführung wägt offenbar ab, ob die Einnahmen die gestiegenen regulatorischen Risiken noch rechtfertigen. Nach Angaben des Brokerhauses Rosenblatt Securities fanden im Januar 14 Prozent des amerikanischen Aktienhandels in Dark Pools statt. Goldman hat sich zudem für die neue Börse IEX stark gemacht, die Hochfrequenzhändler ausbremsen will.